文 | 海豚投研足球外盘网站app官网

北京时分 3 月 26 日下昼，泡泡玛特（9992.HK）发布了 2024 年 H2 事迹，举座上事迹还口舌常可以的，外洋延续了 Q3 高增的势头捏续狂飙，国内线下门店更是环比 Q3 提速，毛利率由于家具结构擢升研讨高毛利外洋业务占比增多，创下历史新高，用度投放上也比较克制，最终利润上也超出市集预期。

具体重心如下：

1、外洋延续狂飙，国内预期差更大：由于泡泡玛特在旧年 10 月还是贡布过炸裂的 Q3 外洋事迹（440%-445%），因此从下半年举座外洋增速（438%）推算 Q4 环比 Q3 稍有放慢，但依然讲明了公司在外洋延续了 Q3 的高增势头。

但此次果然超预期的是国内尤其是线下门店的事迹，在耗尽环境一派低迷的大环境下 Q4 环比 Q3（55%-60%）再次提速，下半年高增 70%，由于 Q3 事迹公布后，市集宽阔按照 Q3 的增速瞻望 Q4，因此从预期差的角度来说国内线下事迹更超预期。

2、单店营收环比提速。从开店节拍上看，不论是外洋照旧国内相较于旧年同时来说相坚持重，下半年国内和外洋分辨新开 27 家 /38 家门店，外洋门店推广速率更快。

其中外洋地区东南亚主要通过不同店型（主题店、快闪店）进行加密开店，在西洋市集主打在核心商圈开店霸占高势能地段打造品牌形象。而国内的新店则更多开在二线及以下下千里市集。

单店买卖额上，爆款 IP 的加捏研讨 IP 的多元化变现（毛绒玩物、积木、首饰等等），下半年国内和外洋地区相较于上半年双双环比提速，其中外洋单店买卖额超放洋内三倍以上，这也讲明外洋开店空间是星辰大海。

3、The Monsters 系列大放异彩：从各 IP 对事迹的孝敬上看，艺术家 IP（公司独家 IP）占比从上半年 81% 进一步擢升至 88%。细分看，Molly 行动泡泡玛特的入手经典 IP，通过不休推新的多元化家具组合仍然保捏极强的生命力，占比保捏褂讪，而下半年由于 Labubu 的捏续爆火，The monsters 系列爆发增长，超于 Molly 成为公司旗劣等一大 IP，占比接近 30%。

而其他核心 IP 包括 SKULLPANDA、DIMMO 等天然增速有所放缓，但对举座事迹影响不大。实质响应的是公司 IP 创造运营机制不休熟练，单一 IP 热度的下滑对公司的影响在迟缓收缩。

4、毛绒玩物占比大幅擢升；从家具品类上看，以盲盒为代表的手办占比捏续着落，拔旗易帜的是 ASP 更高的毛绒玩物系列的爆发式增长，占比从上半年不到 10% 大幅拉升到 30%，

这也讲明优秀的 IP 假想不局限于家具的进展类型，公司可以通过不休扩品类施展单个 IP 的最大价值。

5、外洋线上井喷式增长。从渠说念上看，最大的亮点在于跟着 DTC 时势的深切，公司下半年进驻了外洋更多酬酢平台，并加大了在各大酬酢平台的直播力度，通过高质地的内容生态与耗尽者互动，下半年外洋线上收入从 1 亿暴增至 12 亿元，擢升 10 倍以上。

6、毛利率立异高。一方面，高毛利的外洋业务占比捏续擢升（外洋毛利率比国内高 10% 傍边），研讨家具结构优化，公司鄙人半年毛利率立异高，达到 68.3%。此外，公司在电话会进展 2025 年外洋业务占比或跳动 50%，也就意味着公司举座毛利率有望持续走高。

7、用度率捏续走低。从用度率上看，公司下半年加大了低资本的线上营销比重，并捏续优化东说念主员结构、房钱资本，销售 & 解决用度率双双走低，核心筹画利润大超预期。

8、财务详备数据一览：

海豚君举座不雅点：

此次的财报从各项数据来看毫无疑问泡泡玛特刻下仍处于高景气的成弥远，在海豚君看来，关于线下开店时势为主的企业来说，最核心的两项筹画概念无非是开店数和单店店效。

24 年下半年的成长爆发并不是开店驱动的，而是门店坪效驱动，由于外洋 & 国内皆处于快速爬坡期，因此开店空间更是远莫得到天花板。

2025 年双 50 场所—— 50% 以上的收入增长，外洋占比超 50%，意味着不论是外洋市集照旧中国市集，在多品类拓展 + 市集扩圈的驱动下，还会是捏续爆发的一年。

而利润弹性上，不论是外洋的高速增长照旧高 ASP 家具占比擢升，由于毛利率更高，因此会使得泡泡玛特的利润端弹性更大。

此外，吞并电话会中的信息，北好意思市集单 Q1 的营收（7 亿元傍边）还是接近旧年全年岁迹，再吞并渠说念调研信息，公司在 2025 年磋商在北好意思地区加快开店，到年底至少开到 40 家店（刻下北好意思地区仅 20 家店），从这个趋势上海豚君以为可以期待北好意思有望成为 "第二个东南亚市集"。

终末，估值水平上，尽管公司履历了前期的暴涨，但字据公司在电话会的携带—— 2025 年销售增速不低于 50%，海豚君测算 2025 年对应估值仅为 35x，与海豚君测算的夙昔 5 年利润增长核心 30% 以上比拟并不贵，再加上泡泡玛特行动 IP 内部当之无愧的龙头，享有一定进度的估值溢价并不算过分。

以下为财报详备解读：

一、营收高增，外洋业务仍处于爆发期

下半年公司达成总营收 84.8 亿元，同比增长达到 131.2%，超出市集预期（76.7 亿元），和公司此前暴露的 Q3 同比增长 120%-125% 的事迹比拟 Q4 环比提速，泡泡玛特的 "造神领悟" 仍在持续。

拆分来看，关于投资者最神志的外洋业务，参考 Q3 炸裂的（440%-445%）增速，Q4 天然环比 Q3 稍有放慢，但依然讲明了公司在外洋延续了 Q3 的高增势头，约束 24 年年底公司外洋业务占比擢升到 43.8%。

分地区看，东南亚仍然是下半年增速最快的地区，通过不同店型（主题店、快闪店）进行加密开店，捏续享受 IP 蓝海阶段爆发期的红利，在外洋营收的占比达到了 50%。

让海豚君目下一亮的是下半年泡泡玛特在北好意思市集也插足了快速增弥远，在莫得快速开店的情况下，通过店效的擢升，总营收较上半年平直翻了 3 倍，占比从旧年同时 10.5% 擢升至 14.7%。

国内下半年举座营收 41.8 亿元，同比增长 60%，相较于上半年环比提速。其中线下零卖店达成营收 23.6 亿元，同比增长 60%，由于市集宽阔按照 Q3 的增速（Q3 线下零卖仅同比增长 30%-35%）瞻望 Q4，因此线下零卖大幅超出市集预期。

二、单店营收增长为核心驱动

从开店节拍上看，由于公司的线下门店险些全是直营时势，在开店前需要大皆的准备责任，有磋商较为严慎，因此不论是外洋照旧国内相较于旧年同时来说相坚持重，下半年国内和外洋分辨新开 27 家 /38 家门店，外洋门店推广速率更快。

其中外洋地区东亚、东南亚主要字据当地性格以及 IP 品牌开设主题店（Crybaby，K-pop）进行加密开店，在西洋市集主打在核心商圈开店霸占高势能地段打造品牌形象。而国内的新店则更多开在二线及以下下千里市集。

果然驱动事迹增长的照旧单店买卖额上，通过爆款 IP 的加捏研讨 IP 的多元化变现（毛绒玩物、积木、首饰等等），下半年国内和外洋地区的店效相较于上半年双双环比提速，其中外洋单店买卖额超放洋内三倍以上，这也愈加讲明外洋开店空间是星辰大海。

而国内也并莫得因为店铺的高基数效应变因素流，店效捏续爬坡，意味着国内的开店天花板仍然为前卫早。

三、LABUBU 爆卖，爆款 IP 循序骁勇

从各 IP 对事迹的孝敬上看，艺术家 IP（公司独家 IP）占比从上半年 81% 进一步擢升至 88%，创历史新高，标明公司愈加凝视原创 IP 关于公司的价值。

细分看，Molly 行动泡泡玛特的入手经典 IP，通过不休推新的多元化家具组合仍然保捏极强的生命力，占比保捏褂讪，而下半年由于 Labubu 的捏续爆火，The monsters 系列爆发增长，超于 Molly 成为公司旗劣等一大 IP，占比接近 30%。

除了 The monsters，Crybaby 也成为了泡泡玛特增长速率最快的新锐 IP，下半年孝敬营收 8.1 亿元，同比暴增 15 倍以上。

而其他核心 IP 包括 SKULLPANDA、DIMMO 等天然增速有所放缓，但对举座事迹影响不大。实质反应的是公司 IP 创造运营机制不休熟练，单一 IP 热度的下滑对公司的影响在迟缓收缩。

四、IP 多元化变现仍在演绎

从家具品类上看，以盲盒为代表的手办占比捏续着落，拔旗易帜的是 ASP 更高的毛绒玩物系列的爆发式增长，占比从上半年不到 10% 大幅拉升到 30%，字据调研信息，2024 年泡泡玛特共推出新品 SKU522 件，同比增多 26%，盲盒只占 100 件，大多数由更高毛利率的其他品类孝敬。

五、外洋线上井喷式增长

从渠说念上看，最大的亮点在于跟着 DTC 时势的深切，公司下半年进驻了外洋更多酬酢平台，并加大了在各大酬酢平台的直播力度，通过高质地的内容生态与耗尽者互动，擢升品牌曝光度。

TikTok 行动公司新入驻的平台，下半年达成营收 2.6 亿元，在线上占比赶紧破损 20%，外洋线上收入从 1 亿暴增至 12 亿元，擢升 10 倍以上。

六、毛利率立异高

一方面，高毛利的外洋业务占比捏续擢升（外洋毛利率比国内高 10% 傍边），研讨家具结构优化，公司鄙人半年毛利率立异高，达到 68.3%。此外，公司在电话会进展 2025 年外洋业务占比或跳动 50%，也就意味着公司举座毛利率有望持续走高。

七、用度率捏续下行，盈利才略大幅攀升

从用度率上看，公司下半年加大了低资本、愈加高效的线上营销比重，并捏续优化东说念主员结构、房钱资本，销售 & 解决用度率双双走低，核心筹画利润大超预期，毛利率擢升研讨用度率优化，净利率达到 28%，创历史新高。

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